报告要点：
针对“空壳类国企”，可以从4 个维度来进行分析，分别是城投与地方政府关系紧密程度、城投平台地位，市场认可度和财务结构1)城投与政府关系紧密程度。城投平台的大股东代表着其与政府关系的紧密程度。如果城投平台的控股股东是人民政府、国资委或财政局等，则其紧密程度则相对较高。
2)城投平台地位。城投平台在当地投融资职能上的重要程度，影响着政府对其的支持意愿。如果当地平台较多的话，在出现信用风险时，政府救助也可能依据其重要性来排序。从行政级别来看，省级平台>市级平台>区县级>园区。另外，如果区域内只有一家平台，则其在当地的重要性较高。
3)市场认可度。如果城投平台的隐含评级很高，则其作为城投平台的功能获得市场的一致认可，大概率市场选择已经为它提供了背书。
4)财务结构。城投平台的结构，尤其是资产结构，在分析“空壳类”平台时值得关注。如果城投平台应收账款和其它应收款在总资产中的占比较高，则这家城投有可能是一家空壳。
从以上4 个维度，我们对城投平台进行了红橙黄绿蓝分档1)蓝档：城投平台的大股东与政府的紧密程度较高。城投平台的控股股东是人民政府、国资委或财政局等。代表平台：深圳市地铁集团有限公司、北京市基础设施投资有限公司。
2)绿档：不属于蓝档，但城投平台的地位较高，是省级平台或区域内唯一平台。代表平台：重庆市轨道交通(集团)有限公司、河北高速公路集团有限公司。
3)黄档：不属于绿蓝档，但市场认可度较高，隐含评级达到AAA。代表平台：
厦门港务控股集团有限公司、苏州工业园区国有资本投资运营控股有限公司。
4)橙档：不属于黄绿蓝档，但财务结构中，城投平台应收账款和其它应收款在总资产中的占比较高。
5)红档：不属于的橙黄绿蓝档的平台。
贵州202 号文出台后，“空壳类”国企的估值风险可能会大幅抬升1)存量债务在短期内打破刚兑的可能性不大。如果我们相信政府是理性的话，政策本身至少应该或有利于短期(美化短期风险)、或有利于长期(出清短期风险)，然而，空壳平台不兑付这个事情，对该省份任何一方的长短期都不利，政策不会自己把自己给困住；
2)但“空壳类”国企的估值风险可能会大幅抬升。贵州202 号文的出台严格规范政府举债行为的相关政策，无论是否兑付，市场必然对其“空壳类”国企产生高度警惕，持有这些平台的估值风险会明显增加；3)甚至，长期来看，这是一个逼市场出清这些平台的措施。一旦二级市场的流动性式微，这种流动性的枯竭会迅速传导到一级市场上，这些平台的融资变得艰难之后，将失去存在的意义；
4)横向来看，市场会对所有省份的空壳类国企提高警惕。
风险提示：经济及货币政策超预期。
（文章来源：国元证券）
文章来源：国元证券布谷医生
